最近睇報紙, 有以下一段, 覺得好有同感, 即時copy低以作記錄:
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2010年8月10日
信報研究部
「基本」分析與頻密交易
打開報紙財經版都可以見到不同的股票投資「指南」，各專欄作者都有他自己一套的投資方法，或根據市場動態，或透過技術走勢分析，或詳細研究基本因 素，五花八門不一而足。我們知道投資並無必勝秘訣，只要贏多輸少已經成功，到底買股票應該「密食當三番」還是看準機會擇肥而噬較可取，有學者結合投資策略 及投資者行為做過統計研究。
荷蘭 University of Maastricht的Arvid O.I. Hoffmann、Santa Clara University的Hersh Shefrin以及Maastricht University的Joost M. E. Pennings在他們的「個別投資者行為分析報告」（Behavioral Portfolio Analysis of Individual Investors，HSP報告）指出，時至今日，學者專家有關投資者行為及心理的研究報告多不勝數，但一般有關投資者投資決定的研究大多數從社會人口結 構（socio-demographic）角度出發，主要將年齡、性別或以投資渠道歸類，例如Barber和Odean研究發現女性不如男性勇於冒險，投 資次數少得多，交易費用支出也少得多，因此投資表現較為優勝；另外，2002年Odean和Barber的研究認為，自從網上交易取代了電話落盤，投資活 動漸趨頻密並且更具投機性，而利潤則相對減少。
然而，HSP認為，單從社會人口分析會忽略了驅動投資行為的個別投資者潛在異質（latent heterogeneity）因素，為了更深入理解個別投資者所作出決定的根據、投資行為和心理與投資成績的關係，HSP從荷蘭一間網上股票經紀行取得 2000年1月至2006年3月超過6萬個客戶逾9百萬宗交易記錄（撇除18歲以下、開戶存款少於250歐羅以及職業投資者的戶口），然後在2006年向 所有客戶發出網上問卷調查，內容包括投資目標、投資策略及自我評估等問題【表1】，再由6,565份有效答卷篩選可以與交易記錄對照的5,500個客戶資 料樣本，綜合軟（調查記錄）硬（經紀記錄）資料分析研究。
調查樣本具代表性
HSP強調，從問卷調查【表2】顯示，5,500個投資者的平均年齡約50歲，其中男性佔58%，性別分布較為平均，而投資組合平均總值 45,915歐羅，以至投資經驗等都比不回應的59,825樣本更具代表性。另外，HSP將投資策略分別與可觀察的（observable）實質數據例如 年齡和股票數目【表3】，以及抽象不可觀察的（unobservable）例如野心程度或風險輪廓（risk profile）等自我評估【表4】資料排列比較，再分析不同投資目標及策略下的投資成績。
在分析調查結果之前，HSP首先提及兩個普遍而處於光譜兩端的心理偏差現象：過度自信（overconfidence）以及模糊規避 （ambiguity aversion）和現狀偏差（status quo bias），前者導致頻密交易，後者則因為心存疑懼而不敢投資。早於1985年De Bondt等已指出，過度自信令人對預期回報過份樂觀，同時低估了風險，因此輕易便作出投資決定。模糊規避和現狀偏差則相反，心理學有一個經常引用的例子 解釋現狀偏差：假如你持有總值1000元的A公司股票，現在讓你有權換取同等價值的B公司股票，經過細心評估你決定繼續持有A公司股票；但你的鄰居則決定 用他持有的1000元B公司股票去換取A公司股票。6個月後，A公司股票跌至只剩700元，心理學分析，這時候的你因為之前並沒有作出任何行動，難以切實 想像改變投資決定的後果，但你的鄰居由於作出換股決定而蒙受損失，因比會比你更感到後悔。故事反映投資者在面對不肯定結果的選擇時，傾向一動不如一靜的安 於現況心理狀態。
頻密買賣不足為法
雖然投資活動很受資訊和投資策略的影響，但HSP由調查資料發現，現狀偏差心理主要體現在以退休儲蓄及籌劃不時之需為目標的投資者身上，他們的交易 次數疏落，對負面消息反應比正面消息強烈，所持股票種類也較少，風險胃納比自言以投機甚至為興趣而買股票的投資者也有所不及。光譜另一端是根據基本因素分 析作出投資決定的投資者，他們充滿投資熱望（aspiration，野心中位數以上），透過資料分析令他們深信對上市公司充份認識（或已到了 familiarity bias熟悉偏差層次），揀股的信心比以技術分析為本的投資者尤有過之，因此他們也是投資最活躍的組群；另一方面，基本因素分析者亦懂得分散投資，他們的 投資組合不會偏重於某一個行業板塊。
另外，調查結果對投機者而言有若當頭潑一盤冷水，為投機而買股票組群都自命十分資深（very advanced），野心勃勃，敢於冒險，策略是重注投資小型股以期博取高利潤，甚少分散投資不同行業避險，但調查期內他們以每月毛損失0.38%成為表 現最差群組，相對以資本增值為目標的較保守策略投資者的每月0.68%毛回報，反映過度自信而頻密交易不足為法。
HSP最後補充，問卷調查是由投資者自我評價屬於哪一類別，問題是自認是基本因素分析投資者有關「基本」知識的水平卻無從稽考；在股票市場，是否有太多推動股價起跌的「基本」困素出現，因而吸引了自認是基本因素分析的投資者頻密參與買賣？
策劃 信報研究部
撰文 徐天任
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